十字路口的中國S市場：向左還是向右？

證券時報記者 張淑賢

被視為私募股權市場退出緩沖帶的S市場（私募股權二級市場），在經過3年高速增長後，突然掉頭向下。根據執中ZERONE統計，2023年，中國私募股權S市場交易額為740億元，較2023年下降28%，這也是S市場交易額自2023年以來首次下降。

此前2023年至2023年，中國私募股權S市場交易額逐年攀升。其中2023年至2023年，交易額分別為308億元、668億元和1021億元。

突破千億元後，我國私募股權S市場交易額為何驟然下降？在近日召開的2024年中國私募股權市場流動性發展論壇上，上實盛世S基金總經理李巖表示，鑒於去年整體市場環境變化以及不確定性較大，S交易的買方相對比較謹慎，“去年，我們出手的頻率和金額也比預期要低，市場上的S資產價格相對偏高”。

中信建投資本高級副總裁俞越也認為，項目估值的分歧是S項目談得多交易少的原因，買方資金端方面，單純以S為投資策略的基金設立沒有增長太快，資金增量有限，但是供給端一直快速提升，所以買方對資產質量的要求越來越高。

2011年—2023年，我國共成立備案基金數量約6萬隻，該部分基金共投資項目超10萬個，去重後共涉及未上市企業近5萬傢。越秀產業基金副總經理、合夥人郭峰表示：“最近兩三年，幾乎所有的普通合夥人（GP）都把退出作為頭等大事，很多機構設立瞭退出合夥人級別的崗位。”

與此同時，我國S市場的交易策略也發生瞭較大變化。李巖觀察到，以前主動謀求合作的群體以有限合夥人（LP）為主，最近幾年GP逐漸增多。

“上實盛世S基金在不斷實踐中，交易模式已從原來較常規的純LP份額轉讓交易，演變為更多元、更復雜化的交易，包括與GP合作接續基金、重組基金以及和產業方合作結構化基金等。”李巖說，“S交易需要兼顧各方利益，合理的交易架構設計可以更好地實現各方多贏。”

郭峰也透露，2023年到2023年，S交易規模較大的多是LP份額以及早中期尚沒有進入大批量退出的基金，這些標的會帶來估值的顯著增長，“但今年我們在考量購買流動性較高的資產，比如醫療行業，二級市場估值調整已傳導到一級市場，可以用合理的價格買到不錯的資產；消費類資產現金流較好，這類資產投資人不是特別多，估值也較便宜，也會考慮通過投資這類資產對沖科技類資產相對較高的估值。”

在IPO節奏放緩、門檻提高，史上最嚴減持新規等背景下，S交易是向左走還是向右走？郭峰表示，與去年相比，今年S交易的金額未必會大幅增長，或持平或小幅下降，“核心原因還是IPO通道沒有完全打開，作為買方或者資產配置方，會思考在目前市場環境中如何合理配置資產”。

杭銀理財科創投資部負責人、副總經理鮑唐成表示，理財資金關註底層項目的科創屬性和流動性以及S基金估值和交易對價的合理性，“今年主動找我們談的GP較多，也明顯感受到GP更願意拿出最核心的標的進行交易”。

漢領資本副總裁、中國代表戰錚透露，公司將發行人民幣S基金，目標規模20億元到30億元，“我們非常看好中國的S市場，希望募集專門的S基金，吸引更多市場化資金湧入到S基金”。

與會人士紛紛呼籲，各市場參與方應找到各自定位，尤其是買賣雙方要具有長期的眼光，致力於連續、持續的交易，而非撿漏，隻有好心態才能穿越周期。