5月M1同比下降4.2%，什麼信號？最新解讀

人民銀行發佈的5月金融數據顯示，狹義貨幣供應量(M1)同比下降4.2%。

我國經濟正處在經濟轉型關鍵時期，龐大的貨幣總量增長放緩不意味著金融支持實體經濟的力度減少。作為衡量社會預期、觀察貨幣“活化”程度的指標之一，M1增速走勢成因復雜，且與當前經濟活動態勢有所背離。對此，一些前沿研究認為，M1增速或存在被低估的情況，現行統計口徑或無法全面反映當期經濟活動。

企業活期存款“搬傢”、有效需求不足、人民銀行著力規范“手工補息”現象、金融數據“擠水分”……在市場專傢看來，多重因素都會對M1增速水平產生影響。長期來看，M1增速放緩更多反映出經濟結構轉型升級與調整優化，需從更廣口徑來看待M1性質的市場流動資金狀況。

存款分流影響持續顯現

貨幣有不同層次的統計。目前，我國的貨幣分為流通中貨幣（M0）、狹義貨幣(M1)、廣義貨幣(M2)三個層次，M0即流動性最高的“現金”；M1是M0加上流動性稍弱一點的單位活期存款；M2是M1加上流動性更弱一些的單位定期存款、居民存款等。

對於過去一段時間M1增速逐步走低並出現負增長，市場機構普遍解釋為由於有效需求不足，存款主要留存在居民部門，沒有進一步通過居民部門支出轉化為企業存款。

同時，企業和居民的存款定期化趨勢不容忽視。人民銀行貨幣政策執行報告指出，定期和活期存款比重已由2017年的“六四開”升至目前的“七三開”。

近期，人民銀行正在著力打擊資金空轉、叫停“手工補息”，部分不規范的企業存款同步減少，進而影響到M1增速。今年前5個月，非金融企業活期存款減少4萬億元左右，定期存款則增加1.5萬億元。

記者通過業內人士瞭解到，4月以來，許多銀行與大企業客戶之間的協定存款和通知存款轉為理財或定期存款，其中協定存款占比較大，且計入M1。業內人士估計，存款分流對M1增速的後續影響還會持續顯現。

與經濟活動的背離

市場一般認為M1是當期經濟活動的反應。今年M1增速持續下行的走勢，卻與制造業采購經理指數（PMI）等反映經濟活動的數據走勢有所背離。今年以來，制造業PMI指數走勢平穩，3—4月份曾回升至榮枯線以上，5月數據雖有所回調，但從分項指數變化來看，經濟穩定回升仍具備基礎。

中金公司研報指出，對於M1與經濟活動背離的解釋有很多，包括需求來源、供給變化等等。從我國M1統計口徑出發，中國可能存在一些具備M1屬性，但是還沒有納入M1統計的金融工具。

我國M1統計口徑僅包括現金和企業活期存款。隨著電子技術在金融領域的應用，個人活期存款的流動性不斷增強，許多貨幣基金和理財也都可以隨時申贖，這些資金往往類似於計入M1的企業活期存款，可以隨時、直接轉變為購買力而基本不受限制。一些市場機構認為，如果從M1本質特征（直接可用於支付）的角度來看，將居民活期存款、部分理財類的金融產品以及第三方支付機構的備付金納入M1統計有一定的合理性。

實際上，部分海外主要經濟體如美國、日本的M1統計口徑都將個人活期存款包含在內，美國還包括貨幣市場存款賬戶（MMDAs）等。對此，部分專傢學者開始認為，我國M1統計口徑或無法全面反映居民與企業的現實購買力的情況，存在一定優化空間。

根據中金公司測算，若將居民活期存款、部分理財類的金融產品以及第三方支付機構的備付金納入M1測算，則原為負增長的4月M1增速將在0.6%—1.1%之間。部分市場機構開始認為，通過國際比較，我國M1增速或存在被低估的情況。

從更廣口徑客觀看待

多位市場專傢認為，長期來看，M1增速放緩更多指向經濟轉型升級和金融支持實體經濟質效提升。

房地產企業和地方政府融資平臺活期存款此前一直是企業活期存款的主要部分，但隨著我國房地產市場供求關系發生重大轉變，地方政府舉債行為持續受到規范，房企銷售回款和地方政府融資平臺現金流減少短期體現為M1增速放緩。在業內人士看來，需從更廣口徑來看待M1性質的市場流動資金狀況。

此外，伴隨著金融業增加值季度核算方式的優化調整，地方政府通過在個別時點沖高存貸款規模，“虛增”季度金融業增加值數據的行為得到遏制。在成功擠出金融數據“水分”的過程中，對M2、M1等貨幣供應量也將持續產生下拉作用。

不過，房地產市場和地方政府債務融資既可以影響M1增速放緩，也同樣可以支撐M1增速。平安證券固定收益團隊研究認為，後續可以觀察商品房銷售增速何時企穩，以及財政發債進度。商品房銷售增速和M1增速有明顯的正相關性，基本邏輯是居民購買商品房的過程中，居民儲蓄存款（M2）直接轉化為企業活期存款（M1）。而地方政府發債並支出以後，將形成實體部門的收入與存款，帶動M1增速回升。未來隨著財政進一步發力，預計對M1增速有一定提振。

校對：趙燕