6月MLF小幅缩量平价续做 专家：后期降息降准都有空间，不排除三季度落地可能

6月17日，人民银行开展40亿元公开市场逆回购操作和1820亿元中期借贷便利（MLF）操作。其中，7天期逆回购中标利率为1.8%，1年期MLF中标利率为2.50%。值得关注的是，1年期MLF中标利率维持不变。

东方金诚首席宏观分析师王青团队指出，在房地产行业处于调整阶段，整体消费需求不旺的局面下，下半年物价水平将大概率运行在低位区间。

不过，由于当前整体上处于政策观察期，此外，受美联储推迟降息等因素影响，近期美元指数处于高位，人民币对美元存在一定被动贬值压力，政策利率保持不动有助于稳汇市。

综合考虑当前及未来一段时间经济、物价走势，王青团队判断，后期降息降准都有空间，不排除三季度落地的可能。

图片来源：央行网站

当前下调政策利率迫切性不高

自2023年8月以来，MLF利率已连续10个月处于2.50%的水平。

MLF利率发挥中期政策利率的作用，通过调节向金融机构中期融资的成本来对金融机构的资产负债表和市场预期产生影响，引导其向符合国家政策导向的实体经济部门提供低成本资金。

对于最新操作继续维持不变，东方金诚首席宏观分析师王青团队分析，主要原因有两个：一是前期长端市场利率较大幅度下行，央行在多场合提示利率波动风险；近期长端市场利率有所回稳，但仍较大幅度向下偏离政策利率中枢，加之近期贷款利率走低，或意味着当前下调政策利率的迫切性不高。

二是一季度经济增长超预期，二季度宏观数据波动较大，当前整体上处于政策效果观察期。这也是近期MLF操作利率保持不变的一个背景。考虑到未来一段时间物价水平仍将偏低，经济增长动能有待进一步改善，三季度下调MLF操作利率仍是重要政策选项之一。

对此，中国民生银行首席经济学家温彬团队分析，当前，在“挤水分、防空转”的政策导向和实体有效融资需求仍不足（尤其是传统行业和个人领域）的背景下，信贷投放强度向历史同期均值水平回归，对流动性的消耗也相应减弱。

从过往表现看，温彬团队认为，6月存款回表的现象较为明显，但今年叫停“手工补息”之后银行难以提供足够回报，这会导致银行缺乏有效的产品和工具来吸引资金回表；同时，金融业增加值的核算方式已经调整，不再挂钩存贷款增速，在“挤水分、提质效”的大方向下，当前银行扩张信贷的诉求也相对有限，预计存款回表现象有所缓和。

缩量续做并非释放数量收缩信号

着眼未来，王青团队分析，未来实施政策性降息也有两个制约因素：一是一季度银行净息差降至1.54%，较上季度大幅下行0.15个百分点，明显低于1.80%的“警戒水平”。降息会带动银行净息差进一步收窄；二是降息有可能扩大中美利差倒挂幅度，对稳汇市有一定影响。

由此判断，王青团队的观点是，未来政策性降息幅度会较为有限，优先选择的政策工具组合是MLF操作利率保持不动，通过引导存款利率下调、全面降准等方式，推动LPR报价下调，降低各类贷款特别是居民房贷利率，缓解实际利率偏高的局面。这也是推动楼市企稳的关键一招。

除了操作利率持平，另一关注点是缩量续做。6月MLF到期量为2370亿元，继续处于较低规模；当月操作规模为1820亿元，这意味着当月缩量规模为550亿元。

王青团队分析，缩量续做主要源于当前银行体系流动性充裕，银行对MLF操作需求下降，并非释放数量收缩信号。

近期MLF投放量较低，总体处于缩量或等量续做状态，背后是受信贷需求偏弱及金融“挤水分”等影响，近期银行信贷投放节奏放缓，银行体系流动性较为充裕，商业银行对MLF操作的需求较低。

进一步看，温彬团队指出，年初以来，在资金面延续稳健宽松下，央行无意过多投放资金，除5月净投放为正之外，其余各月延续净回笼状态。近日，央行每日逆回购又降至20亿元的地量操作，截至6月16日累计净回笼超6000亿元，显示资金面仍均衡偏松。

在此背景下，温彬团队直指，目前降准或MLF加量续做的必要性均不高。且考虑到当前MLF与存单利率倒挂较多，MLF对维稳跨季的贡献度也较低。考虑到4月以来央行对于货币宽松节奏相对谨慎的态度，预计仍将通过月末逆回购放量来适度注入流动性，平抑信贷投放、理财资金回表等阶段性扰动，维持资金利率平稳运行。